健身圈的主力动物源“乳清蛋白粉”被炒到天价，成本更低的大豆蛋白正越来越多地出现在消费者餐桌上。
不少消费者发现，盒马销售的思念品牌荠菜猪肉速冻饺子仅售价17.9元/2kg，其8块多一公斤的售价算得上“物美价廉”，而配料表中便含有“膨化豆制品”也引发大豆蛋白的讨论。
而思念、三元等品牌的速冻水饺、部分速冻丸子、肉制品、休闲食品配料表中，也都存在“膨化豆制品”“组织化大豆蛋白”等配料。
这类产品的主要供应商之一，正是近期冲刺北交所上市的百川生物科技股份有限公司（下称“百川生物”）。
根据招股书，公司产品已进入安井食品、三全食品、思念食品、圣农集团、盐津铺子、河南红派等食品企业供应链。中国食品工业协会豆制品专业委员会数据显示，公司2025年大豆拉丝蛋白市场份额11.46%，位居国内第一。
不过，与“全国第一”形成反差的是，公司收入已连续两年下滑，而IPO前又完成3075万元现金分红，随后拟募资2亿元，其中2000万元用于补充流动资金。这家植物蛋白龙头的盈利质量，也因此受到市场关注。
靠速冻食品大厂撑起销量：毛利率远超同行，但“以价换量”压力显现
从收入规模来看，百川生物并不算大。
2023年至2025年，公司营业收入分别为4.88亿元、4.87亿元和4.57亿元，已经连续两年下滑。
与此同时，公司综合毛利率却由23.2%提升至25.51%，2025年进一步升至26.63%，明显高于同行嘉华股份的12.92%、索宝蛋白的16.47%。
收入下降、毛利率反而持续提升，实际上主要受益于原材料价格下降。
招股书披露，2025年公司营业成本同比下降7.7%，降幅高于收入降幅。公司亦坦言，常规蛋白产品售价仍在下降，只是原材料价格下降更快，因此推动毛利率提升，而并非产品议价能力增强。
与此同时，公司的高毛利产品“高蛋白产品（蛋白质含量大于65%）”收入持续下滑。
高蛋白产品一直是百川生物利润最高的业务，2025年毛利率高达36.73%，远高于常规蛋白17.68%、中高蛋白16.92%的水平。但这类高毛利产品收入却由2023年的2.67亿元下降至2025年的2.18亿元，占主营业务收入比例也由54.86%降至47.74%。
相反，公司竞争更激烈的中高蛋白产品占比增长，得益于其采取降价策略。
招股书显示，2025年中高蛋白产品平均售价下降19.81%，主要原因是公司主动下调重点客户销售价格，以维持市场份额。
也就是说，公司近年的增长更多来自“以价换量”，而不是高端产品持续放量。
百川生物的大客户几乎覆盖国内主要速冻食品和休闲食品企业，包括思念、三全、安井、盐津铺子、河南红派等。这些大型食品企业采购规模大，但议价能力同样很强，也意味着百川生物在价格谈判中并不占据主动。
与此同时，公司毛利率提升还建立在另一项前提之上——原材料价格持续下行。
2023年至2025年，公司前五大供应商采购占比由68.12%提高至85.48%。其中2025年年度益海嘉里一家便占到41.95%。
这种高度集中的采购模式，在原材料价格下降阶段能够获得更大的采购优势；但一旦豆粕、分离蛋白等原材料重新上涨，公司成本压力也将快速显现。对此，公司亦在招股书中提示了原材料价格波动风险。
IPO前刚分红3075万元，又计划募资补流：六成红利流向陈彪家族
相比经营层面的变化，更受市场关注的是公司的资本运作。
报告期内，公司完成两次现金分红。
其中，2022年度分红1270万元；2024年度再次分红1806万元，两次累计派现3076万元。
截至2025年末，公司账面拥有货币资金4178 万元。
从股权结构来看，百川生物是一家典型家族企业。
控股股东浙江源素持股61.31%，由陈彪100%控制；陈彪、付昌娇及陈琛煜三人为共同实际控制人，通过一致行动协议掌握公司控制权。
按持股比例测算，两次现金分红中，约六成流向陈彪家族控制的持股平台。
完成分红后，公司很快启动北交所IPO。
招股书显示，公司拟募集资金2亿元，其中1.8亿元用于植物拉丝蛋白数字化产业基地建设，另外2000万元则明确用于补充流动资金。
这意味着，公司一边完成3000余万元现金分红，一边又向资本市场募集资金补充流动性，也成为投资者关注的问题。
从盈利质量来看，公司利润也并非全部来自主营业务。
2025年，公司归母净利润5178万元，同比下降9.25%。其中，计入当期损益的政府补助由2024年的904万元下降至152万元，是利润下滑的重要原因之一。
此外，公司经营现金流同比下降约17%，应收账款周转率由2023年的11.55延长至8.49，低于同行业平均值的13.28，应收账款余额持续增加，也意味着公司回款速度有所放缓。
值得注意的是，公司2025年12月才挂牌新三板，约半年后便申报北交所上市，上市节奏相对较快。
虽然百川生物拥有国内大豆拉丝蛋白市场第一的市场份额，但11.46%的占有率也意味着行业仍较为分散，公司尚未形成绝对领先优势。
对于百川生物而言，未来市场更关注的，或许并非“全国第一”这一标签，而是其能否摆脱依赖原料降价提升利润、客户议价能力较强、采购高度集中的经营模式，以及IPO后能否改善盈利质量、增强持续成长能力。
信钰证券提示：文章来自网络，不代表本站观点。
